نظریه های مرتبط با گزینش بین بدهی های عمومی و خصوصی . پایان نامه رابطه بین ساختار سرمایه و بازده غیر عادی

دانلود پایان نامه

نظریه های مرتبط با گزینش بین بدهی های عمومی و خصوصی

 

این نظریه ها به جای توجه به تاثیر نوع بدهی برارزش شرکت، بیشتر به نحوه گزینش بدهی ها می پردازند. از یک دیدگاه بدهی ها به دو دسته بدهی های عمومی و بدهی های خصوصی تقسیم می شوند .

بدهی خصوصی شامل، وام بانکی و استقراض از اعتبار دهندگان خصوصی است. اما بدهی های عمومی به انتشار اوراق بدهی برای عموم مردم اشاره دارد. اوراق قرضه و اوراق مشارکت دو نمونه از بدهی های عمومی می باشد (کردستانی و نجفی عمران،47:1382).

 

2-2-3-5- عدم تقارن اطلاعاتی

 

للاند[1] و پیل[2] (1977) و دیاموند[3] (1984) بیان می کنند که بانک ها و سایر اعتبار دهندگان، در مقایسه با سرمایه گذاران در اوراق بدهی عمومی توان کنترل و نظارت موثرتر و راحت تری بر شرکت های وام گیرنده دارند. بنابراین آن دسته از شرکت هایی که دارای عدم تقارن اطلاعاتی بیشتری هستند، به استقراض از بانک ها و سایر اعتبار دهندگان خصوصی روی می آورند. از سوی دیگر، شرکت های با عدم تقارن اطلاعاتی کمتر، بدهی عمومی را بر بدهی خصوصی ترجیح می دهند.

بدهی های خصوصی، در مقایسه با بدهی های عمومی توان کنترل و نظارت بیشتری بر شرکت وام گیرنده دارند. بنابراین، از وضعیت مالی و نتایج عملیات این گونه شرکت ها آگاهی بیشتری به دست می دهند. از این رو بدهی های خصوصی در مقایسه با بدهی های عمومی مطمئن تر هستند.

هنگامی که میزان عدم تقارن اطلاعاتی کاهش می یابد، مقیاس ایمن بودن بدهی ها کم اهمیت می شود. در این حالت، گزینش از میان انواع بدهی ها برای شرکت های با عدم تقارن اطلاعاتی کمتر، با توجه به عواملی مثل هزینه های مبادلاتی، انعطاف پذیری شرایط مندرج در قرارداد وام و کیفیت اعتباری شرکت تعیین  می شود. (به نقل از کردستانی و نجفی عمران، 47:1382)

 

2-2-3-6- نظریه هزینه های نمایندگی بدهی

 

در این تئوری که برای نخستین بار توسط جنسن[4] و مکلینگ[5] در سال 1976 ارائه شد، ساختار سرمایه شرکت از طریق هزینه های نمایندگی ناشی از تضاد منافع بین ذی نفعان مختلف شرکت تعیین می گردد. جنسن و مکلینگ در چارچوب واحد اقتصادی دو نوع تضاد منافع شناسایی می کنند :

  1. تضاد منافع بین مدیران و صاحبان سهام
  2. تضاد منافع بین صاحبان سهام و دارندگان اوراق بدهی شرکت

بدین ترتیب به نظر جنسن و مکلینگ (1976) می توان با ایجاد توازن بین مزایای حاصل از بدهی و هزینه های نمایندگی بدهی ، به یک ساختار مطلوب (بهینه) سرمایه دست پیدا کرد.

پیامدهای این تئوری به شرح زیر است :

اول این که: انتظار می رود وام دهندگان در قراردادهای بدهی محدودیت های خاصی را از قبیل حفظ سطح معینی از سرمایه در گردش، عدم تحصیل دارایی های جدید، عدم سرمایه گذاری در فعالیت های تجاری جدید وغیر مرتبط با تجارت فعلی و عدم پرداخت سود سهام، برای وام گیرندگان قائل شوند.

دوم این که: صنایعی که از فرصت های رشد کمتری برخوردارند، برای تامین منابع مالی مورد نیاز خود، بیشتر از استقراض به جای انتشار سهام استفاده خواهند کرد.

سوم این که: شرکت هایی که با فرصت های رشد اندک یا منفی اما در عین حال از جریان نقدی آزاد[6] بیشتر برخوردارند، انتظار می رود بدهی زیاد داشته باشند.

دارا بودن جریان نقدی آزاد زیاد بدون برخورداری از فرصت های سرمایه گذاری مطلوب سبب می گردد مدیران در استفاده از مزایا زیاده روی نموده، در راستای تامین اهداف شخصی برآمده و حتی به زیردستان خود حقوق و مزایای بیش از اندازه پرداخت کنند. در نتیجه افزایش سطح بدهی در ساختار سرمایه، میزان “جریان نقدی آزاد” را کاهش داده، مالکیت مدیران در حقوق مالکانه  نهایی شرکت را افزایش  می دهد.

 

2-2-3-7-مذاکره مجدد و انحلال شرکت

 

چمانور[7] و فولجیری[8] (1994) پیش بینی کرده اند که منابع استقراضی شرکت ، تابعی از احتمال نکول وام گیرنده و توانایی اعتبار دهنده جهت اتخاذ تصمیم انحلال کارا می باشد. به عبارت دیگر، اگر شرکت ها بر اساس کیفیت های اعتباری به سه دسته، شرکت های با رتبه اعتباری زیاد،  شرکت های با رتبه اعتباری متوسط و شرکت های با رتبه اعتباری کم تقسیم شوند، آن دسته از شرکت هایی که دارای رتبه اعتباری زیاد یا کم هستند  از بدهی عمومی استفاده می کنند؛ در حالی که شرکت های دارای رتبه اعتباری متوسط، تمایل زیادی به استفاده از بدهی خصوصی و وام بانکی دارند. از آنجا که قوانین و مقررات بانک ها و سایر اعتباردهندگان  خصوصی انعطاف پذیری بیشتری جهت مذاکره مجدد دارد، بهتر است وام گیرندگان با احتمال مضیقه مالی زیادتر، از وام های خصوصی استفاده کنند.

مذاکره مجدد بدهی در زمانی حائز اهمیت است که شرکت وام گیرنده قادر به باز پرداخت اصل و فرع بدهی خود نبوده و در عین حال، دارای فرصت سرمایه گذاری سود آور باشد. در این حالت، شرکت ها با دو گزینه :

  1. مذاکره مجدد و تمدید وام
  2. انحلال شرکت و پرداخت حداقل بخشی از ارزش اسمی وام دریافتی

رو به رو هستند.

در حالت اول شرکت ها قادر به اجرا و تکمیل پروژه های سرمایه گذاری سود آور در دسترس هستند. در این حالت، خالص عایدی شرکت بیشتر از خالص عایدی در زمان انحلال است. بنابراین تمدید وام وعدم انحلال شرکت به نفع اعتبار دهندگان است.

در زمان استفاده از بدهی عمومی، به دلیل عدم امکان مذاکره مجدد و تمدید وام، شرکت مقروض باید منحل شود. در این حالت، خالص عایدی اعتبار دهنده برابر اقل ارزش اسمی وام یا ارزش فعلی شرکت پس از کسر هزینه های مربوط به توقف عملیات است. اما در حالت استفاده از بدهی خصوصی، به دلیل زمینه لازم برای مذاکره مجدد و تمدید وام، بهترین گزینه پیش روی اعتبار دهندگان تغییر ساختار شرکت به جای انحلال آن است ؛ در این حالت خالص عایدی وام دهنده بیشتر از خالص عایدی در زمان استفاده از بدهی عمومی می باشد. (کردستانی و نجفی عمران، 53:1382)

 

 

2-2-3-8- نظریه صلاحدید مدیریتی

 

بانک ها و سایر اعتبار دهندگان خصوصی، در مقایسه با اعتبار دهندگان عمومی به خاطر دسترسی به اطلاعات بیشتر، قادر به اعمال نفوذ و کنترل بیشتری بر مدیریت شرکت های دارای بدهی هستند. بر مبنای نظریه صلاحدید مدیریتی، هرچه مدیریت یک شرکت، سهام کمتری تحت تملک داشته باشند، تلاش بیشتری را صرف جلوگیری از رسیدگی دقیق  می کند، بنابراین انتشار بدهی عمومی را بر بدهی خصوصی ترجیح می دهد. بر عکس، هرچه درصد سهام تحت تملک مدیریت یک شرکت بیشتر باشد، احتمال انتشار بدهی های خصوصی به جای بدهی های عمومی به دو دلیل زیر بیشتر است. ( دنیس[9] و واسیل[10] 2003: 53 )

  1. موجودی سهام تحت تملک مدیریت، وی را تحریک به انتخاب و انتشار آن دسته از اوراق بهاداری می کند که ارزش شرکت ودر نتیجه ارزش سهام وی را بیشتر سازد. بنابراین اگر بدهی ها ی خصوصی بهینه باشند، مدیرانی که سهام بیشتری را تحت تملک دارند به احتمال زیاد، به بدهی خصوصی متوسل می شوند؛ در حالی که مدیران با مالکیت کمتر ، به بدهی عمومی روی می آورند.
  2. مدیران با مالکیت سهام بیشتر، کنترل بیشتری بر شرکت دارند و انتشار بدهی خصوصی آن ها را از فشار خارجی اعتبار دهندگان عمومی مصون می سازد. همچنین مدیران با مالکیت کمتر، بدهی بانکی با قراردادهای حاوی شرایط محدود کننده تر و اعمال کنترل و نظارت دقیق بر اقدامات مدیریت را به عنوان منبع بهینه تامین مالی بر می گزینند.

[1] Leland

[2] Pyle

[3] Diamond

[4] Jensen

[5] Meckling

[6] Free cash fiow

[7] Chemmanur

[8] Fulghieri

[9] Denis

[10] Vassil

دانلود پایان نامه